北京軌道交通投融資問題的研究與建議

關(guān)于北京軌道交通投融資問題的研究與建議

摘 要
目前北京新建城市軌道交通線路超過120公里，總投資達(dá)400多億元。中遠(yuǎn)期北京軌道交通總長度將超過1000公里，總投資達(dá)幾千億元以上，北京地鐵面臨巨大的挑戰(zhàn)和歷史發(fā)展機(jī)遇。本文提出解決北京軌道交通（以下或簡稱為“地鐵”）巨額建設(shè)資金的籌措問題的兩個(gè)途徑：一是政府投融資模式。二是市場化投融資。同時(shí)結(jié)合北京市情況，提出地鐵投融資問題的發(fā)展建議。

關(guān)鍵字：軌道交通 投融資模式 轉(zhuǎn)移支付 補(bǔ)貼 融資手段

一、 地鐵的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)
（一）、地鐵的經(jīng)濟(jì)特征
地鐵是重要的城市基礎(chǔ)設(shè)施，具有以下幾個(gè)明顯的經(jīng)濟(jì)特征。
1．是準(zhǔn)公共產(chǎn)品
公共產(chǎn)品(Public gofods)是相對(duì)于私人產(chǎn)品(Private goods)而言的一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)概念。地鐵同時(shí)具有部分公共產(chǎn)品和私人產(chǎn)品的特性，即地鐵運(yùn)輸服務(wù)具有消費(fèi)的非競爭性和有一定的排他性的基本特征，因此又不同于純公共產(chǎn)品和私人產(chǎn)品，屬于準(zhǔn)公共產(chǎn)品。純公共產(chǎn)品由政府提供，純私人產(chǎn)品應(yīng)由私人部門通過市場提供。而準(zhǔn)公共產(chǎn)品既可以由政府直接提供，也可以由私人部門通過市場提供，還可以在政府給予補(bǔ)助的條件下，由私人部門通過市場提供。因此，在地鐵等準(zhǔn)公共產(chǎn)品的投融資問題上，理論上可供選擇的空間很大，內(nèi)容和過程也更復(fù)雜。也正是基于這一點(diǎn)，國際上地鐵投融資呈現(xiàn)出多樣化格局，目前也是世界共同面臨的難題。
2、具有很大的外部效應(yīng)
所謂外部效應(yīng)（externalities），是“某個(gè)經(jīng)濟(jì)主體生產(chǎn)和消費(fèi)物品及服務(wù)的行為不以市場為媒介而對(duì)其他的經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生的附加效應(yīng)的現(xiàn)象”。具體有三類：一是生產(chǎn)者對(duì)生產(chǎn)者的外部性，如地鐵對(duì)沿線土地開發(fā)商；二是生產(chǎn)者對(duì)消費(fèi)者，如地鐵能帶動(dòng)沿線商業(yè)發(fā)展，為居民生活提供便利；三是消費(fèi)者對(duì)消費(fèi)者，如人們消費(fèi)地鐵會(huì)減少汽車污染。
從外部效應(yīng)的經(jīng)濟(jì)效率來看，又可分為正的外部效應(yīng)和負(fù)的外部效應(yīng)。地鐵建設(shè)能誘發(fā)沿線土地升值，促進(jìn)沿線房地產(chǎn)、商業(yè)等行業(yè)的加速發(fā)展，從這一意義上講，地鐵能增加城市的社會(huì)經(jīng)濟(jì)福利，帶來巨大的正的外部效應(yīng)。但無論是正效應(yīng)還是負(fù)效應(yīng)，只要有外部效應(yīng)存在，都會(huì)使市場機(jī)制的作用出現(xiàn)扭曲，就不能對(duì)資源進(jìn)行有效的配置，這就要求政府進(jìn)行干預(yù)。
地鐵的外部效應(yīng)主要是正外部效應(yīng)，如果政府不給予足夠的“補(bǔ)貼”，將會(huì)直接影響其他投資者的進(jìn)入，直接導(dǎo)致供給不足。政府的“補(bǔ)貼”通常有兩種方式：一是對(duì)地鐵直接提供財(cái)政補(bǔ)貼，即所謂的“直接轉(zhuǎn)移支付”；二是政府給予地鐵企業(yè)對(duì)沿線土地開發(fā)、商貿(mào)和廣告等特許經(jīng)營權(quán)，實(shí)現(xiàn)外部效應(yīng)內(nèi)部化，即所謂的“間接轉(zhuǎn)移支付”。
3、具有明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特征
具體體現(xiàn)在：第一，地鐵發(fā)揮作用以路網(wǎng)規(guī)模為前提，覆蓋面越大，地鐵效率越高。第二，地鐵路網(wǎng)建設(shè)投資規(guī)模大，建設(shè)期長，資產(chǎn)的流動(dòng)性差，沉淀成本大。第三，地鐵資產(chǎn)設(shè)備使用時(shí)間長，具有永久性。第四，在任何服務(wù)點(diǎn)上地鐵所提供的服務(wù)都取決于路網(wǎng)的整體水平。第五，地鐵可大致分為路網(wǎng)部分和運(yùn)營及輔助部分，運(yùn)營及輔助部分的資產(chǎn)流動(dòng)性相對(duì)較強(qiáng)，沉淀成本較低，與路網(wǎng)部分相比更容易市場化。可見，地鐵存在最低效率規(guī)模，且規(guī)模效益遞增，具有非常明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特征。
（二）地鐵的經(jīng)營特點(diǎn)
第一，由于地鐵項(xiàng)目正外部性的存在，其社會(huì)效益大于經(jīng)濟(jì)效益，項(xiàng)目盈利差。
地鐵項(xiàng)目帶來的總收益不可能全部量化為項(xiàng)目投資者的賬面收益，如地鐵到達(dá)地區(qū)房地產(chǎn)升值的部分，軌道交通的暢通給人民群眾帶來的時(shí)間成本的節(jié)約，軌道交通的建成對(duì)城市交通及環(huán)保的貢獻(xiàn)等。由于以上特性的存在，軌道交通企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)主體盡管具有正常的生產(chǎn)效率和正常的成本-收益控制，但仍不能取得正常的收益，甚至不能彌補(bǔ)成本。因此，軌道交通行業(yè)作為大型基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)，屬于公共事業(yè)，運(yùn)輸服務(wù)為準(zhǔn)公共產(chǎn)品，具有公益性、低盈利性。
第二，軌道交通項(xiàng)目的運(yùn)營具有時(shí)空局限性，盈利空間有限。以地鐵為例，每天的營運(yùn)時(shí)間是有限的，不可能像其他行業(yè)那樣，加班加點(diǎn)可以生產(chǎn)出更多的產(chǎn)品，以增加收入。而且地鐵只能在已經(jīng)建好的很有限的地鐵軌道上運(yùn)行，“產(chǎn)品”不可能輸往外地，也不可能在洞外運(yùn)行，票款收入被限制在固定的線路上，運(yùn)輸?shù)哪芰τ邢蕖Ｒ虼说罔F公司的“產(chǎn)品”——運(yùn)輸服務(wù)的盈利空間相對(duì)有限。
第三，軌道交通權(quán)益具有放大性，資產(chǎn)的保值增值能力強(qiáng)。軌道交通票款的增長主要受沿線居住條件、土地開發(fā)強(qiáng)度、路網(wǎng)變化、商業(yè)經(jīng)濟(jì)成熟程度等外部影響。隨著社會(huì)發(fā)展，人口流動(dòng)增大，路網(wǎng)增加，以及服務(wù)水平的提高，軌道交通將吸引更多的客流，票款收入從長期看具有一定的增長趨勢(shì)。而且地鐵的洞體使用年限長達(dá)百年，隨著時(shí)間的推移，地鐵資產(chǎn)的升值潛力巨大。因此從長期看，地鐵資產(chǎn)的權(quán)益可以不斷放大，資產(chǎn)具有很強(qiáng)的保值增值能力。此外軌道交通附加的商業(yè)機(jī)會(huì)多，可以通過廣告、物業(yè)經(jīng)營、智能卡服務(wù)的開發(fā)等途徑增加地鐵的收益，長期來看商業(yè)發(fā)展和資產(chǎn)升值的潛力巨大。

二、對(duì)于當(dāng)前地鐵投融資模式簡析
（一）可供選擇的地鐵投融資模式
地鐵作為準(zhǔn)公共產(chǎn)品，具有較強(qiáng)的公益性，極強(qiáng)的外部性。高效、清潔的軌道交通方式，節(jié)約人們的時(shí)間成本，有利于環(huán)保；隨著地鐵的建設(shè)，沿線區(qū)域的房地產(chǎn)迅速增值、商貿(mào)日趨活躍，有力的促進(jìn)了城市經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。地鐵因其代表巨大的公共利益，世界各國的政府都在地鐵的投融資過程中發(fā)揮主導(dǎo)作用。即通過政府投融資（在日本稱為財(cái)政投融資）體系直接為地鐵建設(shè)提供資金。
近年來，各國政府為解決地鐵建設(shè)資金短缺及效率問題，從地鐵具有的一定經(jīng)營性出發(fā)，在政府投資為主的基礎(chǔ)上，嘗試進(jìn)行市場化投融資的改革。即政府采取相應(yīng)的優(yōu)惠政策等方式，為地鐵進(jìn)行市場化融資創(chuàng)造必要條件，通過組建合資公司或項(xiàng)目融資等方式吸引其他投資者參與地鐵建設(shè)。從這個(gè)角度看，地鐵投融資基本模式也只有兩個(gè)選擇，即政府投融資和市場化的投融資。
（二）兩種投融資模式的比較及實(shí)踐
1、政府投融資模式及在地鐵的實(shí)踐
1) 對(duì)政府投融資模式的理解
政府投融資，是指政府為實(shí)現(xiàn)調(diào)控經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)，依據(jù)政府信用為基礎(chǔ)籌集資金并加以運(yùn)用的金融活動(dòng)。政府的投融資活動(dòng)要通過特定的政府投融資主體展開，實(shí)行"政府職能、企業(yè)運(yùn)作"的政府投融資模式。政府投融資主體是指經(jīng)政府授權(quán)，為實(shí)現(xiàn)政府既定的目標(biāo)，代表政府從事投融資活動(dòng)的，具備法人資格的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，其形式是按《公司法》組建的國有獨(dú)資公司。
政府投融資主體以政府提供的信用為基礎(chǔ)，以政策性融資方式為主，輔之以其他手段進(jìn)行融資。資金來源渠道主要有兩類：一是政府財(cái)政出資；二是政府債務(wù)融資。具體是：（1）政府財(cái)政撥付的資本金；（2）政府基本建設(shè)基金或國債資金；（3）國內(nèi)政策性銀行的政策性貸款；（4）境內(nèi)外發(fā)行債券；（5）政府向國外政府或國際金融組織貸款；（6）依托于政府信用的商業(yè)貸款等。
政府投融資主體采用直接投資方式進(jìn)行投資，既可以采取獨(dú)資方式，也可以采取控股、參股或其他方式進(jìn)行。政府投融資主體代表政府對(duì)以股權(quán)方式投入其他企業(yè)的資金依法享有股東權(quán)益，一般不享有政府行政管理職能。
2）在地鐵投融資中的實(shí)踐
世界很多國家大城市的地鐵融資建設(shè)中，特別是在地鐵建設(shè)初期和高速成長時(shí)期，政府投融資都發(fā)揮著主要作用。如北京地鐵建設(shè)初期政府投資比例達(dá)100%，香港地鐵政府投融資占77%，法國巴黎地鐵政府投融資占80%，德國曼徹斯特地鐵政府投融資占90%，新加坡地鐵政府投融資占到了100%。
在地鐵完成大規(guī)模建設(shè)期而進(jìn)入成熟期后，其中有一些城市的地鐵同時(shí)也形成了相應(yīng)的獲利模式，使之有了市場化的基礎(chǔ)。在此基礎(chǔ)上，政府再通過向其他投資人出售股權(quán)的方式，收回一部分建設(shè)資金。最具代表性的是香港和新加坡。香港地鐵在2000年10月發(fā)行股票上市，政府同時(shí)向公眾直接出售20%的股權(quán)，收回資金約300億元。新加坡政府也在對(duì)地鐵重組基礎(chǔ)上，通過向公眾出售33.7%的股權(quán)，收回了部分建設(shè)資金。
2、市場化投融資及在地鐵的嘗試
1）對(duì)市場化投融資的理解
市場化投融資，又稱為商業(yè)化投融資，是指企業(yè)以獲取盈利為目的，依據(jù)企業(yè)信用或項(xiàng)目收益為基礎(chǔ)，以商業(yè)貸款、發(fā)行股票等商業(yè)化融資為手段，籌集資金并加以運(yùn)用的金融活動(dòng)。非國有獨(dú)資的公司制企業(yè)是市場化投融資主體，自主進(jìn)行投融資活動(dòng)，獨(dú)自承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。
市場化投融資主體的融資又具體分為企業(yè)信用融資和項(xiàng)目融資。企業(yè)信用融資是以企業(yè)信用為基礎(chǔ)進(jìn)行的各種融資活動(dòng)；項(xiàng)目融資是以合資成立的股份制項(xiàng)目公司為主體，在政府的支持下，以項(xiàng)目本身收益為基礎(chǔ)進(jìn)行的商業(yè)融資活動(dòng)。主要融資渠道有：（1）私募發(fā)起人、發(fā)行股票等股權(quán)融資；（2）依托企業(yè)信用發(fā)行企業(yè)債券；（3）國內(nèi)商業(yè)銀行的商業(yè)性貸款；（4）項(xiàng)目融資，包括BOT、PPP、PPT等；（5）留存收益（利潤）等內(nèi)源融資。
2、在地鐵投融資中的實(shí)踐
國外各城市地鐵在地鐵建設(shè)初期或高速成長期，地鐵運(yùn)營不具備相應(yīng)的盈利能力，市場化融資只能在政府的支持下采用項(xiàng)目融資，如香港東港隧道中的五公里地鐵延長線項(xiàng)目等。地鐵路網(wǎng)形成一定規(guī)模后，由于地鐵所在地城市交通的特點(diǎn)不同，有個(gè)別城市的地鐵在具備了一定的盈利能力后，開始采取企業(yè)信用融資方式進(jìn)行市場化融資，如香港地鐵和新加坡地鐵等。
近年來國內(nèi)有些城市在地鐵建設(shè)中也開始探索或嘗試市場化融資模式。北京在城鐵融資建設(shè)中，由北京地鐵集團(tuán)、北京首創(chuàng)集團(tuán)、中關(guān)村股份有限公司、北京國資公司、北京天鴻房地產(chǎn)公司、北京城建集團(tuán)六家股東共同出資26億元組成城鐵股份公司，然后再依托股東和政府最終提供的信用支持，由城鐵股份公司向銀行貸款34億元完成最后的融資；另外北京地鐵集團(tuán)還針對(duì)五號(hào)線項(xiàng)目，在BOT、PPP等項(xiàng)目融資方面進(jìn)行大量有益的實(shí)踐。
國內(nèi)地鐵的市場化投融資還處于起步階段，在很大程度上都帶有政府融資的色彩。但這種探索非常有意義，畢竟是邁出了最為關(guān)鍵的一步，為地鐵今后大規(guī)模展開市場化投融資奠定了基礎(chǔ)。
3、兩種模式的比較
政府投融資模式最大的優(yōu)點(diǎn)就是能依托政府財(cái)政和良好的信用，快速籌措到資金，操作簡便，融資速度快，可靠性大。其融資量的大小，取決于政府的財(cái)政能力和所能提供的信用程度。缺點(diǎn)主要有兩個(gè)：一是對(duì)政府財(cái)政產(chǎn)生壓力，受政府財(cái)力和能提供的信用程度所限，融資能力不足；二是不利于企業(yè)進(jìn)行投資主體多元化的股份制改制，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制。
市場化投融資最大的優(yōu)點(diǎn)是可以吸收其他投資者參與項(xiàng)目建設(shè)，減輕對(duì)政府財(cái)政的依賴，完成投資主體多元化的股份制改制，轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制。缺點(diǎn)主要有：（1）融資速度慢，融資量越大，；（2）企業(yè)信用融資受企業(yè)信用程度所限，融資能力不會(huì)很大；（3）可靠性相對(duì)較差，操作環(huán)節(jié)多，過程復(fù)雜。

三、對(duì)于北京地鐵投融資問題的具體建議

（一）我市地鐵建設(shè)面臨的形勢(shì)與任務(wù)
根據(jù)市統(tǒng)一規(guī)劃，我市將在2008年前完成五條、全長120多公里的地鐵新線建設(shè)。
地鐵五號(hào)線今年底全面開工，需落實(shí)近120億元的建設(shè)資金；地鐵四號(hào)線、奧運(yùn)支線明年底全面開工，需落實(shí)近200億元的建設(shè)資金。兩年內(nèi)需落實(shí)320億元的建設(shè)資金，時(shí)間緊、任務(wù)重。但在面臨巨大挑戰(zhàn)的同時(shí)也蘊(yùn)涵著巨大的機(jī)遇：
2008年奧運(yùn)會(huì)的申辦成功，為北京地鐵等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了跨越式發(fā)展的歷史機(jī)遇。市政府高度重視，為支持北京地鐵的發(fā)展在資金、政策等方面提供了強(qiáng)有力的支持。
資金市場供給大于需求，資金成本降至歷史低點(diǎn)。由于銀行存貸款利率下調(diào)，銀行信貸資金尋求出路；隨著軌道交通發(fā)展突飛猛進(jìn)，社會(huì)資金開始流向抗風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)、現(xiàn)金流量大的地鐵等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)。近階段是我市地鐵建設(shè)的黃金時(shí)期。

（二）采用政府主導(dǎo)的負(fù)債型投融資方式，迅速籌措巨額項(xiàng)目建設(shè)資金
1、操作思路：
地鐵集團(tuán)是代表市政府投資的主體，作為大股東與市直屬企業(yè)共同出資分別成立五號(hào)線、四號(hào)線有限公司。以各新線公司作為承債主體采用銀行貸款、企業(yè)債券等負(fù)債手段籌措資金。地鐵集團(tuán)等股東單位出具貸款擔(dān)保。以政府信用為主導(dǎo)，建立償債基金，形成良好的償債機(jī)制，為項(xiàng)目還款提供保證。
2、具備的優(yōu)勢(shì)：
1）資金成本低。國內(nèi)銀行存貸款利率再次下調(diào)，五年以上長期貸款年利率已降到5.76%。實(shí)際工作中，通過和銀行反復(fù)談判，部分銀行還可以將貸款利率下浮10%，達(dá)到5.18%。
2）操作成本低、資金到位快。銀行貸款屬傳統(tǒng)融資手段，操作相對(duì)簡便、熟練，從貸款申請(qǐng)到放款，時(shí)間短，到位快，企業(yè)與銀行直接合作，沒有中介費(fèi)用。
3）資金供給充足。目前，各商業(yè)銀行受控制不良貸款政策影響對(duì)商業(yè)項(xiàng)目嚴(yán)重惜貸，轉(zhuǎn)向?qū)A(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目加大投放力度。目前多家銀行已同意對(duì)五號(hào)線、四號(hào)線、奧運(yùn)支線提供貸款支持。
3、存在的問題
1) 地鐵項(xiàng)目投資大，回收期長，為降低風(fēng)險(xiǎn)，銀行需要政府對(duì)地鐵項(xiàng)目的貸款償還提供強(qiáng)有力的支持。
2) 項(xiàng)目投入運(yùn)營后，貸款還本付息量大，項(xiàng)目面臨很大的財(cái)務(wù)壓力，需建立有效的償債機(jī)制。
3) 新線公司雖然由多家股東組成，但主要由政府投資，其余是債務(wù)資金，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)單一，不利于轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制。
4、應(yīng)對(duì)措施：
1) 政府應(yīng)根據(jù)財(cái)政收入實(shí)際情況，按計(jì)劃逐年提高項(xiàng)目資本金比例，改善項(xiàng)目財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)；制定有利于地鐵投資、建設(shè)發(fā)展的政策法規(guī)，堅(jiān)定金融界、投資者的信心。
2) 建立合理、可行的償債機(jī)制，根本解決還本付息問題。
政府應(yīng)采取的措施：
一是建立償債基金。利用地鐵新線沿線的土地出讓金增收部分以及土地開發(fā)收益作為償債基金的主要來源。
二是政府有計(jì)劃的在償債高峰期集中發(fā)放償債基金，在償債低谷期減少資金投放，以調(diào)節(jié)還本付息的年度波動(dòng)，削峰平谷，保證項(xiàng)目穩(wěn)定的財(cái)務(wù)狀況。
企業(yè)應(yīng)采取的措施：
一是增收節(jié)支，建立地鐵新的盈利模式，從根本上提高項(xiàng)目償債能力。
二是加大融資工作力度，爭取長期貸款優(yōu)惠利率，并通過貸款的長短結(jié)合、借新還舊等方式，減少還本付息總量。
三是企業(yè)在建設(shè)期使用商業(yè)票據(jù)、短期滾動(dòng)票據(jù)等融資工具，用短期資金融通長期資金，減少銀行貸款數(shù)量，緩解項(xiàng)目還本付息壓力。
3) 在貸款前期工作中注意貸款結(jié)構(gòu)及還款方式的優(yōu)化，為以后進(jìn)行資產(chǎn)重組、債務(wù)重組做好準(zhǔn)備。

（三）著手建立投資主體多元化的投融資模式，最終實(shí)現(xiàn)地鐵項(xiàng)目的市場化運(yùn)作。
1、基本模式：
實(shí)現(xiàn)地鐵項(xiàng)目投資主體多元化的最大障礙是，項(xiàng)目具有外部性，盈利能力低。只有建立地鐵項(xiàng)目的盈利條件，才能吸引多元化投資主體，實(shí)現(xiàn)投資-收益-再投資的良性循環(huán)。從建立項(xiàng)目的盈利模式入手，實(shí)現(xiàn)投資主體多元化主要有兩種有效手段：
1）政府通過采用行政、法律等間接轉(zhuǎn)移支付手段，給予地鐵項(xiàng)目充分的土地開發(fā)、商貿(mào)、廣告等經(jīng)營性的業(yè)務(wù)特許權(quán)，以具備商業(yè)化經(jīng)營的基本條件，吸引多元化的投資主體。香港地鐵主要采用此模式。
香港政府在香港地鐵建設(shè)之初，便支持其積極開展土地開發(fā)、物業(yè)出租及管理等經(jīng)營活動(dòng)，到2000年非主營業(yè)務(wù)收入已占全部收入的55%。香港政府對(duì)土地高度控制，在新線建設(shè)前由政府統(tǒng)一劃撥給地鐵公司。香港土地容積率高，商業(yè)化程度高，寸土寸金，土地開發(fā)收益豐厚，基本上解決了主營業(yè)務(wù)盈利性低的問題。但北京作為首都在土地的開發(fā)利用上有其獨(dú)特性：一是從保護(hù)古都文化的角度，許多商業(yè)地段限高，容積率低，商業(yè)潛力受限。二是北京部分土地要適合中央國家機(jī)關(guān)的需要，市政府在對(duì)全市土地的統(tǒng)一控制力度上因此受一定影響。由于以上因素的存在，使北京在利用土地開發(fā)對(duì)地鐵項(xiàng)目進(jìn)行扶持的政策效果上，與香港相比有很大的不同。
2）政府采用直接轉(zhuǎn)移支付手段，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行直接票價(jià)補(bǔ)貼或資本補(bǔ)貼，彌補(bǔ)地鐵項(xiàng)目的公益性虧損，補(bǔ)償投資收益，實(shí)現(xiàn)地鐵項(xiàng)目的商業(yè)性價(jià)值。
根據(jù)補(bǔ)貼時(shí)段、方式的不同，可分為兩種基本形式：
A．后補(bǔ)貼模式
后補(bǔ)貼模式，又叫運(yùn)營補(bǔ)貼模式，即B-SO-T (Build ,Subsidize in Operation and Transfer)模式。這種模式是以預(yù)測(cè)客流量和實(shí)際票價(jià)為基礎(chǔ)，在項(xiàng)目建成后和投入運(yùn)營過程中按一定方法對(duì)運(yùn)營虧損和投資收益進(jìn)行補(bǔ)貼，項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益在一定程度上由政府與企業(yè)在運(yùn)營過程中共擔(dān)。
B、前補(bǔ)貼模式：
前補(bǔ)貼模式，又稱建設(shè)補(bǔ)貼模式，即SB-O-T (Subsidize in Building , Operate and Transfer)模式。日本、新加坡地鐵主要采取此種方式。
由政府負(fù)責(zé)土建工程（主要包括車站、軌道和洞體）的投資，企業(yè)負(fù)責(zé)車輛、信號(hào)等的投資。
項(xiàng)目建成后，企業(yè)負(fù)責(zé)經(jīng)營管理以及設(shè)備的維護(hù)。洞體等土建部分，企業(yè)無償或象征性租賃使用，運(yùn)營成本大大降低，項(xiàng)目產(chǎn)生收益。
政府通過特許經(jīng)營協(xié)議，對(duì)企業(yè)所提供服務(wù)質(zhì)量、效益狀況等進(jìn)行考核，采取相應(yīng)的激勵(lì)與約束措施。特許經(jīng)營期結(jié)束后，項(xiàng)目全部資產(chǎn)歸政府所有。
以上兩種模式與BOT方式有相同之處，同屬項(xiàng)目特許經(jīng)營權(quán)的運(yùn)作方式，國外統(tǒng)稱為PPP模式。
2、具有的優(yōu)勢(shì)：
1）加入世貿(mào)組織后，我國法律、財(cái)務(wù)制度等逐漸與國際慣例接軌，具備地鐵產(chǎn)業(yè)多元化投融資的外部環(huán)境。
2）北京市基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投融資改革不斷深化，市政府堅(jiān)決支持多元化投融資的改革方向，出臺(tái)了包括《北京市經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施投資回報(bào)補(bǔ)償?shù)霓k法》等各項(xiàng)政策措施。
3）從長遠(yuǎn)看，地鐵多元化投融資體制的建立符合基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投融資改革的發(fā)展方向，對(duì)緩解項(xiàng)目建設(shè)資金來源、提高資金使用效率起重要作用。
3、存在的問題：
1）資金成本比較高：地鐵多元化投資往往需要政府一次性投入相當(dāng)比例的建設(shè)資金。另外，商業(yè)化投資對(duì)項(xiàng)目的投資收益要求比較高，年收益大約在15%左右。
2）操作成本比較高：尤其在采用項(xiàng)目特許經(jīng)營權(quán)方式時(shí)，國內(nèi)投資環(huán)境還有待于完善，項(xiàng)目操作過程中，在法律、政策、財(cái)務(wù)等方面還有許多障礙需要克服，具有一定的不確定性；缺乏客觀、合理的成本數(shù)據(jù)，急需建立地鐵運(yùn)營、維修等方面的業(yè)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)，為地鐵商業(yè)化運(yùn)作提供技術(shù)、財(cái)務(wù)基礎(chǔ)；另外聘請(qǐng)投資銀行等中介機(jī)構(gòu)，需支付一定費(fèi)用。
3）時(shí)間成本比較高：市場化運(yùn)作地鐵項(xiàng)目，要對(duì)項(xiàng)目本身進(jìn)行商業(yè)化包裝，在可研基礎(chǔ)上制定商業(yè)計(jì)劃書，通過專業(yè)機(jī)構(gòu)向廣大潛在投資者進(jìn)行路演，最大限度地挖掘、展示項(xiàng)目的盈利性、可行性，再通過大量反復(fù)談判，最終確定科學(xué)、合理的投融資方案，項(xiàng)目操作需要一定時(shí)間。同時(shí)商業(yè)化項(xiàng)目運(yùn)作模式的建立本身也是一個(gè)漸進(jìn)的過程。
4、解決措施：
1） 地鐵項(xiàng)目進(jìn)行商業(yè)化運(yùn)作，需政府一次性投入比較大的啟動(dòng)資金。
2） 通過招投標(biāo)方式選擇中介機(jī)構(gòu)，提高服務(wù)質(zhì)量，降低中介費(fèi)用。
3） 投資主體多元化雖然是一個(gè)漸進(jìn)的過程，但必須從現(xiàn)在抓起。
（四）地鐵集團(tuán)應(yīng)積極采取的措施
1、大膽創(chuàng)新，積極采取多元化融資手段
要充分利用各種新的投融資手段，廣開融資渠道，保證項(xiàng)目建設(shè)資金的長期來源。
1）銀行貸款融資
國內(nèi)銀行貸款：銀行貸款對(duì)于地鐵來說，開始由于地鐵項(xiàng)目盈利能力低、資產(chǎn)通用性差，在貸款工作中存在一定難度。但通過在實(shí)踐中反復(fù)做工作，使銀行認(rèn)識(shí)到：地鐵項(xiàng)目作為大型市政公益企業(yè)，與一般的貸款主體相比，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)；同時(shí)，隨著地鐵集團(tuán)改制后，切實(shí)轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制，項(xiàng)目盈利模式將逐步建立，償債能力大大增強(qiáng)。目前，北京地鐵資信已初步得到各大商業(yè)銀行的認(rèn)可，積極表示愿對(duì)北京地鐵新線建設(shè)投資提供貸款支持。中國建設(shè)銀行已出具了為地鐵五號(hào)線提供80億元貸款的承諾函，并同意在國家基準(zhǔn)貸款利率基礎(chǔ)上下浮10%的最優(yōu)惠條件。同時(shí)，我公司正與中國工商銀行總行、中國農(nóng)業(yè)銀行總行開展票款質(zhì)押、股權(quán)質(zhì)押、股本轉(zhuǎn)換貸款等新的銀行貸款手段，爭取再以集團(tuán)為貸款主體為項(xiàng)目建設(shè)籌措資金。
出口信貸：出口國為了推動(dòng)本國大型設(shè)備的出口貿(mào)易，在政府的支持下，由商業(yè)銀行或?qū)I(yè)銀行向本國出口商或外國進(jìn)口商、進(jìn)口國銀行提供的期限較長、金額較大的優(yōu)惠性貸款。主要有買方信貸、賣方信貸、混合貸款三種方式。其中混合貸款是出口信貸、商業(yè)銀行貸款、以及出口國政府的援助、捐贈(zèng)相結(jié)合的貸款，對(duì)地鐵項(xiàng)目具有較大的現(xiàn)實(shí)意義。上海地鐵、廣州地鐵在項(xiàng)目建設(shè)中曾使用過法國、德國的混合貸款，具有綜合利率相對(duì)較低，期限長的優(yōu)點(diǎn)；但選項(xiàng)較嚴(yán)，手續(xù)較復(fù)雜，且在當(dāng)前地鐵項(xiàng)目設(shè)備的國產(chǎn)化率的限制下，具有一定局限性。北京地鐵在一些新線項(xiàng)目中進(jìn)口設(shè)備投資中將考慮采用這一方式。
適合地鐵項(xiàng)目的國外貸款還有政府貸款、世界銀行貸款、亞行貸款等。這些方式具有利率低、期限長等優(yōu)點(diǎn)，但對(duì)政府支持的依賴性大，手續(xù)較復(fù)雜。北京地鐵對(duì)日本政府貸款海外協(xié)力基金的使用較多，目前正積極爭取亞行貸款等多種國外貸款的支持。
2）股票市場融資
從證券市場融資是北京地鐵融資計(jì)劃的重要一環(huán)。北京地鐵同證券公司正在進(jìn)行北京地鐵上市的一些基礎(chǔ)工作，并對(duì)以下措施進(jìn)行可行性分析：資產(chǎn)重組，將地鐵廣告、通訊等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)包裝上市；募集資金用于收購新線的股權(quán)，置換政府投資或銀行貸款，充分發(fā)揮上市公司的融資功能，為新線建設(shè)服務(wù)；同時(shí)解決一線、環(huán)線自動(dòng)售檢票系統(tǒng)的更新改造資金。
3）企業(yè)債券融資
發(fā)行債券是地鐵融資的重要手段，比銀行資金的運(yùn)用更有自主性，可以根據(jù)資金運(yùn)用的長短需求，確定債券的期限；比股票市場融資更容易操作，更快地籌集資金。去年十月，我公司已和證券公司共同開展發(fā)行企業(yè)債券的前期工作。今年六月，我公司正式向市計(jì)委申報(bào)發(fā)行20億元企業(yè)債券的發(fā)行額度，此項(xiàng)工作力爭近期取得進(jìn)展。
4）成立地鐵產(chǎn)業(yè)投資基金
建立地鐵產(chǎn)業(yè)投資基金，將資本運(yùn)作引入到地鐵等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)上來，通過投資的多樣化，提高基金整體的盈利能力，更好地吸引民間資本、國際資本的進(jìn)入，極大地解決目前面臨的軌道交通建設(shè)資金嚴(yán)重不足的問題。
5）票據(jù)融資
由于票據(jù)貼現(xiàn)率要低于銀行的貸款利率，通過開發(fā)買方付息等業(yè)務(wù)品種來降低采購成本。同時(shí)通過短期票據(jù)的滾動(dòng)達(dá)到融通長期資金的目的。

6）融資租賃
通過租賃公司籌措資金，采取融資租賃方式獲得地鐵設(shè)備，。這樣在達(dá)到融資目的同時(shí)，由租賃公司分擔(dān)了地鐵建設(shè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。我公司正積極與有關(guān)租賃公司及西門子等國際設(shè)備商開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)的洽談。
7）利用信托工具進(jìn)行融資
可采用一些新的信托融資工具為地鐵項(xiàng)目進(jìn)行融資。如以地鐵項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流作為收益擔(dān)保，發(fā)行一定額度內(nèi)的信托憑證，募集項(xiàng)目建設(shè)資金。其優(yōu)點(diǎn)是通過募集社會(huì)資金作為資本金投入到地鐵項(xiàng)目，解決了地鐵項(xiàng)目資本金短缺問題；操作簡便，資金到位快。缺點(diǎn)是地鐵項(xiàng)目盈利性低，需采取有效措施滿足信托資金安全、收益的需要。
8）設(shè)立境外BVI工具公司，引入外資
這是一種以發(fā)債的形式進(jìn)行融資，以融資租賃的形式完成設(shè)備購買和使用，將融資租賃和境外發(fā)債結(jié)合在一起的海外融資方式。優(yōu)點(diǎn)一是該種方式曾經(jīng)在飛機(jī)租賃中使用過，政府有關(guān)部門比較熟悉，審批障礙較小。二是在境外發(fā)債募集資金后再回投到國內(nèi)地鐵項(xiàng)目中來，既利用了外資，又不占用國家外債指標(biāo)。三是采用租賃方式，回避了外商直接投資的在項(xiàng)目投資、運(yùn)營等方面的分歧，減少了復(fù)雜的談判過程。同時(shí)境外BVI項(xiàng)目公司亦可由境外機(jī)構(gòu)代為設(shè)立和管理，形式多樣，十分靈活。缺點(diǎn)是此種方式用于軌道交通項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)較少，實(shí)施過程中存在不確定因素，需政府有關(guān)部門的有力支持。目前，北京地鐵正積極開展此項(xiàng)工作。
另外，我公司還積極與有關(guān)部門溝通，努力爭取嘗試采用發(fā)行地鐵彩票等多種籌資方式籌集項(xiàng)目建設(shè)資金。
2、大力促進(jìn)地鐵經(jīng)營方式的多元化，實(shí)現(xiàn)地鐵行業(yè)商業(yè)化運(yùn)作
1）積極引入市場競爭機(jī)制，實(shí)現(xiàn)地鐵經(jīng)營方式的商業(yè)化
打破投資單一、經(jīng)營壟斷的局面，以招投標(biāo)方式選擇運(yùn)營商，形成良性競爭格局，加速地鐵經(jīng)營市場化運(yùn)作。地鐵集團(tuán)作為地鐵國有投資公司，應(yīng)與香港、新加坡等地公司合資成立2—3家運(yùn)營商，在我市乃至全國的市場競爭中提高運(yùn)營管理水平。
改革地鐵車輛廠，引入外資，擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)修造分離，進(jìn)行商業(yè)化運(yùn)作。
把地鐵機(jī)車、通號(hào)的維修保養(yǎng)甚至更廣泛的經(jīng)營和維修責(zé)任采取競爭性招投標(biāo)的形式，向國內(nèi)外專業(yè)化公司分包出去，在商業(yè)化的運(yùn)作中，降低成本、提高效率。
采取租賃的方式，地鐵集團(tuán)為生產(chǎn)設(shè)施提供主要的投資，而專業(yè)承包商獲取某一設(shè)施或某項(xiàng)服務(wù)排他性經(jīng)營權(quán)，并支付使用生產(chǎn)設(shè)施費(fèi)用。承包商負(fù)擔(dān)大部分或所有商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，使地鐵經(jīng)營責(zé)權(quán)利更加明晰，降低風(fēng)險(xiǎn)，提高效率。
2）保持主業(yè)穩(wěn)定、發(fā)展的前提下，采取多樣化的經(jīng)營手段。
地鐵的主業(yè)是票款收入。我市人口密度大，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，只要不斷提高經(jīng)營管理水平，采用合理的收費(fèi)方式，主營業(yè)務(wù)收入增長潛力巨大。在保持主營業(yè)務(wù)增長的同時(shí)，采取多元化經(jīng)營手段。
發(fā)掘潛在價(jià)值，提高廣告收入。將固定廣告牌更換為滾動(dòng)式的廣告牌，通過提高空間的利用效率，增加廣告收入；可以將各個(gè)地鐵站的冠名權(quán)進(jìn)行拍賣，提高經(jīng)營收入；地鐵人行通道的兩側(cè)、機(jī)車的車身可以張貼各種類型的廣告等。
由運(yùn)營管理型向運(yùn)營經(jīng)營型轉(zhuǎn)變。
A．適應(yīng)信息化的新形式，建立光纜的商業(yè)化共享機(jī)制。
B．學(xué)習(xí)香港八達(dá)通公司的經(jīng)營模式，結(jié)合地鐵收費(fèi)方式的變革，把智能卡開發(fā)作為新的增長點(diǎn)。
C．在前期規(guī)劃中，將商業(yè)化模式超前考慮和安排，如：銀行機(jī)構(gòu)的引入、車站頂蓋開發(fā)等。

（五）建議政府給予有力的政策措施支持
1、為滿足當(dāng)前工程需要，采取有效手段，大幅增加地鐵建設(shè)的政府資金來源
1）增加沿線房產(chǎn)的土地出讓金，增收部分作為新線專項(xiàng)建設(shè)基金或償債基金。
具體建議如下：對(duì)地鐵沿線左右兩側(cè)各一公里的帶形區(qū)域內(nèi)的房地產(chǎn)在繳納土地轉(zhuǎn)讓金時(shí)，每平米增加100元。若新線長度為100公里，在征收范圍之內(nèi)的面積為2億平方米。若60%的面積可建房，并按3倍容積率計(jì)算，則可形成3.6億平方米的房地產(chǎn)，以六十年為周期的話，每年將更新600萬平方米的房地產(chǎn)土地面積,對(duì)應(yīng)的每年可作為償債基金來源的土地轉(zhuǎn)讓金的增值收入近6億元。
2）政府成立地鐵行業(yè)一級(jí)房地產(chǎn)專業(yè)開發(fā)公司，對(duì)政府批準(zhǔn)的地鐵沿線土地進(jìn)行專項(xiàng)開發(fā)，開發(fā)收益作為建設(shè)資金來源。
3）動(dòng)員區(qū)政府以拆遷費(fèi)用作為資本金注入到項(xiàng)目公司
2、建議政府對(duì)地鐵集團(tuán)給予積極的扶持政策，加快地鐵投資、建設(shè)、經(jīng)營的改革與發(fā)展。
在資金政策上：
1）根據(jù)市財(cái)力實(shí)際情況，逐漸加大對(duì)地鐵項(xiàng)目的資本金比例，改善項(xiàng)目負(fù)債結(jié)構(gòu)。
2）通過政府信用形成強(qiáng)大的預(yù)期現(xiàn)金流，作為目前地鐵項(xiàng)目融資的基礎(chǔ)。
在土地政策上：建議按一定辦法，給予地鐵集團(tuán)新線沿線一定面積的土地開發(fā)權(quán)，以土地開發(fā)收益彌補(bǔ)運(yùn)營虧損或進(jìn)行建設(shè)投入。
項(xiàng)目通過土地開發(fā)收益彌補(bǔ)運(yùn)營的虧損，也可通過土地開發(fā)權(quán)的抵押向銀行貸款，將資金用于地鐵建設(shè)上。
具體的土地劃撥方案建議如下：每建成一公里地鐵，由土地管理部門或所在地的區(qū)政府將5公頃土地的使用權(quán)無償劃撥給項(xiàng)目公司。按照1:2的比例折算成建筑面積，并且每平方米收取500元的轉(zhuǎn)讓收入，每公里地鐵對(duì)應(yīng)的土地轉(zhuǎn)讓收入為5千萬元。如果項(xiàng)目公司自行開發(fā)，收益水平還將有所提高。
在經(jīng)營政策上：
1）給予地鐵集團(tuán)更廣泛的商貿(mào)、廣告開發(fā)權(quán)，允許在地鐵出口、車站頂蓋進(jìn)行廣告發(fā)布；允許地鐵采用拍賣車站冠名權(quán)等多種更加商業(yè)化的經(jīng)營手段，使地鐵具備更充分的商業(yè)化運(yùn)營條件。
2）給予企業(yè)一定范圍的票價(jià)自主權(quán)。
3、盡快制定、頒布《北京市地鐵發(fā)展條例》，將北京地鐵的投資、建設(shè)、運(yùn)營各項(xiàng)工作制度化、法律化。

上面圍繞著政府主導(dǎo)的負(fù)債融資和投資主體多元化融資兩種模式，在我市當(dāng)前地鐵建設(shè)中的實(shí)施方案進(jìn)行了分析。實(shí)際上，這兩種模式不是互相矛盾、排斥，而是相互補(bǔ)充，相互轉(zhuǎn)化。在實(shí)踐中，更多的是兩種模式的混合使用，只是采用的程度、階段不同而已。
地鐵作為基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，其建設(shè)發(fā)展根本上離不開政府的主導(dǎo)作用。但政府在地鐵項(xiàng)目的主導(dǎo)作用及其實(shí)現(xiàn)形式正向多元化方向發(fā)展，給予企業(yè)在項(xiàng)目投融資、建設(shè)更加充分、深入的參與權(quán)，共同解決地鐵項(xiàng)目資金短缺、提高效率的問題。
以上是本人近階段在地鐵投融資工作實(shí)踐中總結(jié)的一些思路和建議，由于時(shí)間倉促，個(gè)人水平所限，不足之處在所難免，請(qǐng)?zhí)岢鰧氋F意見。